上半年尤其二季度国债发行进度较快。二季度国债净发行10705亿元，较一季度环比大幅增长5880亿元，同比增长4047亿元，反映国债发行进度继续加快，且显著快于往年同期。此外，超长特别国债也从5月下旬开始发行，截至6月末已累计发行2500亿元。

从发行进度看，截至6月末国债累计净发行约占全年国债总净融资规模的36%，剩余净发行额度27870亿元，去年同期剩余31967亿元，可看出今年上半年中央财政明显靠前发力。

上半年地方债发行进度总体偏慢，中途虽经历了5月发行赶进度，然而6月发行进度又再度放缓。二季度地方债净发行规模8934亿元，较一季度环比小幅下滑906亿元，同比下滑939亿元，反映二季度地方债发行节奏仍然较为偏慢。

从新增地方债（含新增一般债和新增专项债）角度看，4-6月分别发行1285亿元、4820亿元和3732亿元，5月发行有所提速但持续性偏弱。背后或反映地方仍缺项目，能做到收益平衡的项目可能偏少，专项债主要呈现“审一批发一批”特征。

从发行进度看，截至6月末新增一般债、新增专项债发行分别占全年总额度的46%和39%，在过去四年中仅略快于2021年。剩余新增债发行额度约2.8万亿元，去年同期剩余约2万亿元，下半年新增债发行亟待提速。

国债方面，今年5月财政部公布了后续超长期特别国债的发行计划，时间横跨5-11月，整体发行节奏较为平滑；普通国债方面预计今年中央财政整体靠前发力的趋势或在三季度仍将持续。

按照华西证券宏观团队的测算，假设三季度主要期限附息国债按照二季度规模均值发行，预计三季度国债净发行约1.2万亿元，其中7-9月分别净发行约5200亿元、5100亿元和1600亿元，供给压力相对可控。

地方债方面，近期市场对三季度地方债加速发行的预期或有所升温，且第二批地方政府新增债务限额已于6月下旬下达，截至6月26日，已有30个地区公布三季度发行计划，拟发行新增债18035亿元，较二季度实际发行的9836亿元环比大幅增长83%。其中7-9月计划发行量分别为3161亿元、8453亿元和6420亿元。

据此华西宏观也进行了三季度地方债发行情况推算：如三季度按发行计划发行，则地方债净发行规模约17700亿元，7-9月分别净发行约3100亿元、8200亿元和6400亿元，其中8月供给压力将相对较大，可能达到全年最高峰；而如果符合收益的项目储备不够，实际专项债发行进度可能偏缓，发行不及计划情况下，三季度地方债净发行规模约12900亿元，7-9月分别净发行约1900亿元、6300亿元和4700亿元，这种情况下，各月供给压力相对均衡。

根据测算加总地方债和国债，三季度政府债净发行规模可能约在2.5-3万亿元水平，和去年同期量级相当。由于三季度地方债发行计划可能主要落在8月，因此8月整体供给压力可能较大，净供给规模在1.1-1.3万亿元水平；而如果三季度地方债发行依旧不及计划，供给压力也可能延后至四季度，且由于11月到期量较小，可能也会形成供给小高峰，供给规模最高可能超过1.3万亿元。

从对债市的影响看，今年上半年政府债供给整体相对偏慢，对流动性产生的影响较小，而且经济弱复苏期央行货币政策整体基调偏宽，资产紧张背景下债市收益率大幅下行；而政府债尤其是地方债供给减少，一定程度上可能加剧了上半年资产紧张的局面，使得收益率加速下行；

即使在政府债净供给超过1.3万亿元的5月，资金面仍相对平稳，主要因为供给影响并非连续，且央行对资金面较为呵护，关键时期加大对冲力度，此外上半年信贷投放季节性偏弱，银行间市场流动性相对充裕，整体市场杠杆率也不高，因此5月的供给高峰并未对债市产生较大影响。

而展望下半年，针对净供给规模可能较大的8月和11月，资金面是否仍能平稳或主要取决于央行的对冲力度，若三季度政府债供给持续处于高位，不排除央行降准进行对冲的可能性。

而在总需求偏弱、基本面仍在企稳复苏初期的背景下，即使政府债发行提速对资金面产生摩擦，对债市的影响也大概率为阶段性的。后续若财政支出力度加快，对经济形成托底，基本面有所改善，或会对债市形成一定程度的扰动。