棚改专项债被视为地方政府项目收益债的一个细分领域，专项用于棚户区改造项目的资金需求，并且其偿债资金同样来源于棚改相关收入。

棚改专项债的发行主体与地方政府一般债相同，均为各省级人民政府。资金将用于各地级市的棚改项目，由省级政府代发并转贷给下级政府。在资质上，棚改专项债基本等同于地方政府债。

与2015年国开行、农发行向邮储银行定向发行的专项金融债不同，棚改专项债的发行过程更趋市场化，将成为债券一级市场的重要供给。

设立棚改专项债的核心意义在于，将原本通过城投债满足的棚改资金需求全面转化为地方政府债券，这一转变不仅减轻了地方政府的利息负担，还进一步削弱了城投平台的角色。

棚改项目一直是地方融资的重要需求之一，也是城投债募资的主要用途。若棚改类城投债的需求全面转化为地方政府债券，将显著降低地方政府的利息成本，减少对城投平台的依赖，并有效削弱城投平台的地位，实现多重积极效应。

棚改收入主要源自三大渠道：政府回购款（亦称BT收入）、土地一级开发收益及土地一二级联动开发收益。

政府回购收入（BT收入）：棚改作为重大民生工程，其公益性和公共属性要求政府在其中扮演主导角色，这也使得政府财政资金成为棚改项目初期尤为重要的资金来源。

实践中，棚改项目主体与地方政府签订“委托代建”协议（BT协议），约定地方政府按协议支付回购款给建设主体，作为项目收入。然而，从已发行的棚改债券看，约七成债券依赖政府回购款偿债，这加剧了地方政府的财政和债务压力。

创新棚改项目收益债券旨在让项目公司而非地方融资平台作为发行主体，避免地方政府直接偿债或提供隐性担保。若继续采用BT模式作为偿债来源，则违背了债券创新的初衷，未能有效减轻地方政府负担。因此，政府回购收入不宜作为棚改项目收益债券的主要偿债来源。

土地一级开发收益：这是棚改项目的另一关键收入来源。地方政府授权棚改项目公司负责土地一级开发，并承诺在土地开发整理完成后进行公开出让，将部分出让金作为收入支付给项目公司。

部分已发行的棚改债券以此为偿债来源。但需注意，传统企业债券中，政府有时会提供棚改地块外土地出让金收益权作为偿债保障，这违背了项目收益债券“自我偿债”的原则。

因此，土地一级开发收入的出让金必须源自棚改地块本身，但地块出让金可能不足以完全覆盖投资成本。

土地一二级联动开发收益：对于土地一级开发资金难以平衡投资的棚户区改造项目，政府与项目公司常采用一二级联动开发模式，即政府授权项目公司一级开发，并允许其通过合法程序获得二级开发权。

项目投资主体可进行商业开发，获取房产销售、租金及停车费等收入作为偿债资金。部分已发行的棚改债券以此为偿债来源。

相较于政府回购收入和土地一级开发收益，土地一二级联动开发收益为棚改项目收益债券提供了更优的偿债途径。

一方面，它不增加地方债务压力，因为该收入属于企业经营收入，与地方财政无关。

另一方面，项目收益来源明确且多样化，可通过未来租售收益预测来规划债券本息的偿还结构。

其发行主体与多数地方政府债券相一致，即以省、自治区、直辖市政府为主体。

在试点阶段，若设区的市、自治州，以及县、自治县、不设区的市、市辖区级政府有发行棚改专项债券的实际需求，应由其所属的省级政府统一负责发行，并将所筹资金转贷给有需求的市县级政府。

此外，在获得省政府正式批准的前提下，计划单列市政府也具备自主发行棚改专项债券的权限。