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9月24日，国新办举行介绍金融支持经济高质量发展有关情况的新闻发布会，央行加大力度实施货币政策，市场风险偏好回升，股市快速拉涨；9月26日，中央政治局会议召开，指出“要加大财政货币政策逆周期调节力度”、“要促进房地产市场止跌回稳”，市场预期财政政策或加大力度，股市进一步上涨。 期间债市回调幅度较大，那当前债市的赎回压力几何？本文主要对此进行测算。 如何测算当前债基、理财面临的赎回压力？ 我们曾在报告《本轮利率上行至什么水平会触发赎回？——利率市场观察》 [1]中构建机构“平均持仓成本”指标以研究利率水平与赎回之间的关系；在报告《债市利率上行至什么点位时会有赎回压力？——利率市场观察》 [2]中分析了理财、基金的净买入债券情况，并且选取了1年国开债、3年国开债、10年国开债、1年AAA中票、3年AAA中票作为计算理财1年及以下政金债、1-5年政金债、7-10年政金债、1年及以下信用债、1-5年信用债的平均持仓成本的对应券种，选取了5年国开债、10年国开债、10年国债、30年国债、3年AAA中票作为计算基金1-7年政金债、7-10年政金债、7-10年国债、10年以上国债、信用债的平均持仓成本的对应券种。 在本篇报告中我们沿用上述方法和对应指标，以理财、基金今年以来1-9月的和券种的平均持仓成本作为“盈亏平衡线”，若债市利率上行至平均持仓成本之上，则理财、基金对应券种今年以来的累计收益为亏损，理财、基金可能有较大的赎回压力。 平均持仓成本的计算方式为以“单月对应债券的净买入规模/1-9月对应债券的净买入总规模”为权重的对应券种的在1-9月的加权平均收益率。 当前理财、基金的赎回压力几何？ 从理财来看，当前理财1年及以下政金债、1-5年政金债、7-10年政金债、1年及以下信用债、1-5年信用债的平均持仓成本分别为1.85%、2.16%、2.38%、2.16%、2.12%，1年国开、3年国开、10年国开、1年AAA中票、3年AAA中票的收益率（截至2024/9/30，下同）分别为1.65%、1.88%、2.25%、2.17%、2.32%。 当前1年国开、3年国开、10年国开的收益率分别低于理财的平均持仓成本19bp、28bp、14bp，而1年AAA中票、3年AAA中票的收益率已经上行至理财的平均持仓成本之上。 理财或已经面临一定的赎回压力，但考虑到信用债流动性较差、易折价卖出，理财或优先卖出流动性较好的利率债以应对赎回的资金压力，这在理财9月利率债净买入规模上有所体现。 具体来看，9月理财利率债净买入规模仅为18.6亿元，大幅低于通常季末月的水平。 从基金来看，当前基金1-7年政金债、7-10年政金债、7-10年国债、10年以上国债、信用债的平均持仓成本分别为2.19%、2.37%、2.24%、2.57%、2.36%，当前对应的5年国开债、10年国开债、10年国债、30年国债、3年AAA中票的收益率水平分别为1.95%、2.25%、2.15%、2.36%、2.32%，距离平均持仓成本分别有24bp、12bp、9bp、21bp、4bp，信用债的安全垫较薄。 同时，赎回基金也是理财应对赎回压力时的流动性管理方式之一，因此虽然目前各券种的收益率尚未上行至基金的平均持仓成本，但基金可能受到理财的影响面临一定的赎回压力。 整体来看，当前信用债收益率上行是理财、基金遇到赎回压力的主要原因，当前股市行情提振投资者的风险偏好，一定程度上改变了投资者的资金流向，需警惕“股债跷跷板”使得资金部分流出债市导致赎回及赎回从信用债向利率债传导的情况。 短期仍需关注股市行情的持续性、增量财政政策具体细节和国内基本面的边际变化、一线城市限购政策放宽后房地产市场景气度变化等。
